不少房企规模大了却也牺牲了利润,为啥绿城、旭辉、新城却能增收又增利?

2017/4/14 9:38:00   标签: 首创置业恒大融创中国碧桂园
摘要永续债发行规模最大的是恒大,但许家印在2017年的年会上已经明确提出,恒大2017年的目标是4500亿(这与外界此前猜测的5000~6000亿有较大差距),并向“规模+效益”转型。

  过去一年,是楼市史上最火爆的一年,全国实现商品房销售金额11.76万亿元,同比增长34.8%,创历史新高。正所谓水涨船高,年报显示,不论大型实力房企还是中小房企,业绩翻番的都不在少数。不过这其中既有增收不增利的,也有既增收又增利的。

  没有规模就没有江湖地位,没有江湖地位就没有话语权。规模还将是未来数年里不少房企追求的目标,到底应该怎么做才能够在规模扩张的过程中控制风险,甚至实现增收又增利的目标?标杆房企的年报或许能带来不少启发。

  01

  不少房企的规模大幅增长

  却也牺牲了大量利润

  如上文所说,过去一年,楼市异常火爆,大多数房企的业绩水涨船高,标杆房企更是一骑绝尘。不过,多数房企虽然增收了,但是增利却与增收不成比例,甚至完全没有增利。

  2016年,融创实现合同销售金额1506亿,同比增长121%;营业收入353.44亿,同比增长53.6%;毛利率为48.48亿,同比增长69.7%;净利润24.8亿,同比下降24.9%!2016年全年,首创置业实现签约销售455.1亿元,同比增长40%;此外,其营业收入203.5亿元,同比增长27.22%,但归属于母公司股东净利润仅为20.32亿元,同比下跌2%!

不少房企规模大了却也牺牲了利润,为啥绿城、旭辉、新城却能增收又增利?

  ▲来源:Wind资讯、明源地产研究院

  这其实也比较正常——跑的太快,必然不可能顾及周全,比如不可避免的要拿一些比较贵的地,借一些贵的钱。

  一、凶猛拿地,消耗大量资金,推高了负债率

  小而美的模式确实存在,但要赢得江湖地位和话语权,必须要有规模。土地是房地产最重要的生产资料,因此,规模化扩张的第一步就是拿地!

  融创年报显示,截至2016年底,其在44个城市中的总土地储备面积为7291万平米,而上年同期这一数字仅为2720万平米,土地储备面积增幅达191%,在大型房企中,增速位列前茅。

  首创置业也是同类房企中的拿地急先锋。年报显示,2016年,首创置业成功获取5个奥特莱斯地块。在一级市场,首创置业成功获取呼家楼棚户区改造、平谷区大兴庄土地一级开发等多个项目。此外,其在二级土地市场获取13个项目,总建筑面积166万平方米;其中包括上海周浦项目、上海浦东新场项目等核心城市的重点项目。

  2016年是疯狂的地王年,对于核心一二线城市,基本逢拍即地王。僧多肉少的情况下大量拿地,布局核心城市,不可避免的要拿一些比较贵的地。

  二、不少房企借了比较贵的钱,甚至永续债

  群雄逐鹿一二线城市,而土地有限,特别是公开招拍挂的土地有限,想要拿到其他性质的土地,不仅消息要灵通(碧桂园推行全员拿地模式),而且速度要快(决策快,给钱快),否则转眼就被竞争对手拿走了。

  一二线城市的开发周期普遍较长,要拿地必然要大量借钱。此前三年,融创的资产负债率一直维持在80%左右的窄幅区间,但在2016年陡然上升至87%,明显高于行业平均水平,这与其大量拿地紧密相关。

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  ▲来源:公司公告、明源地产研究院

  去年,首创置业负债916亿元,资产负债率为76.8%,与15年不相上下,但较13和14年有较大的提升,且其中有478亿元的流动负债。虽然拥有179亿元账面现金,能满足运营需求,但是存在一定的短期偿债风险。

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  ▲来源:公司公告、明源地产研究院

  而且,由于房企的融资渠道不断收紧,想要在最短的时间融到尽可能多的资金,必然就要出比较高的价钱。这会侵蚀掉公司很大一部分利润。

  以融创为例,其在2016年融创永续债规模达到99.57亿,永续债股息达3.02亿,占当年公司净利润比重10.27%。

  恒大是国内房企第一个永续债的吃螃蟹者,第一期的发行规模为60亿元。永续债对财务报表有很好的优化作用。不过,国内经常采取2+N的模式来运作,即第一和第二年不得低于约定利率,从第三年后利率大幅度提升,合同上第三年起设置高息,倒逼企业两年内还贷,永续债变为常规债。这种做法是优化了永续债“无固定还款期限”的特质,变相保护了投资人的利益,但给房企带来很大的压力。

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  ▲部分重点房企2016年中期永续债,来源:公司公告、明源地产研究院

  目前,永续债发行规模最大的是恒大,但许家印在2017年的年会上已经明确提出,恒大2017年的目标是4500亿(这与外界此前猜测的5000~6000亿有较大差距),并向“规模+效益”转型。

  02

  融创等通过优化债务结构

  较好控制了潜在风险

  虽然我国房地产市场化的时间不长,但是历史上因为走得太快扯到蛋的不少,有的甚至直接倒闭了。可是,标杆之所以成为标杆,是因为有自己的独门利器,能够较好地平衡规模与风险。即便是增收不增利的房企,其较好地控制住了风险。

  一、高杠杆房企无疑例外都持有大量的现金

  俗话说,手中有粮,心中不慌。如果手里可用现金多,负债多点问题也不大。比如,截至2016年末,万科的的货币资金为870.3亿元,远高于短期借款和一年内到期的负债(433.5亿元);碧桂园货币资金共964.9亿元;恒大的现金余额更是高达3043.3亿,加上还有未使用银行授信额度1383亿,可动用资金合计4426.3亿!

  快速扩张的融创不太关心负债率,因为要上规模就要大量拿地,拿地就要借钱,但是,出于风险控制的考量,其十分关心现金。2016年,融创现金及现金等价物大幅增长至520.9亿!

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  ▲来源:公司公告、明源地产研究院

  与此同时,融创的短期偿债能力也在不断提升。2011~2016年。融创的速动比率从0.36到0.72,短期偿债能力较强。融创速动比率的变化是因为2016年流动资产显著增加,从2015年的937亿增加到2527亿,同比增长170%;同时存货也显著增加,2016年融创存货达到1306亿,同比增长162%!

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  ▲来源:wind资讯、明源地产研究院

  此外,融创2016年年报显示,当前融创中国的短期负债明显降低,一年以内的短期借款占总借款的比例已从2014年的40%下降到2016年的29%。

  高杠杆运行是刀尖上的舞蹈,无数的血泪教训都在讲述这么一个道理:高杠杆的企业,流动性是命,命悬流动性。流动性缺失,再庞大的资产也是僵尸,瞬间会油尽灯枯。因此,虽然这些标杆房企负债较高,但是手握大量现金,即便遇到市场不景气,也可以有足够回旋的余地。

  二、贵的钱是毒药,不遗余力降低融资成本

  国企、央企有国家信用背书,融资方面有着天然的优势。比如2016年末,招商蛇口平均融资成本约为4.5%,比上年下降0.39个百分点。华润置地的年报显示,其加权平均融资成本约为4.23%,处于行业低位。

  今年1月18日,首创置业境外全资子公司成功新设10亿美元有担保中期票据及永续证券计划,并完成首次提取发行4亿美元3年期高级债券,票息率仅为3.875%,并获得逾6倍超额认购,较初始价格指引区间创纪录大幅降低32.5个基点!

  民企没有国家信用背书,但标杆房企都在努力降低融资成本。融创去年的负债率飙升,但融资成本有所下降,2016年新增平均融资成本降低至5.78%;加权平均融资成本降至5.98%。在持续降低融资成本的同时,融创还积极管控境外借款风险,2016年外币借款从2015年的190亿元降低到54亿元,有效地规避了人民币贬值的风险。

  绿城2016年的加权平均利息成本为5.9%,与2015年的7.3%相比,改善显著,主要因绿城通过2015年下半年境外优先票据交换要约成功完成、境内公司债顺利发行、2016年上半年境外优先票据提早赎回等一系列措施调节债务结构。

  三、通过兼并收购的方式低价获取优质土地

  开发商最大的支出就是拿地,即便借到了足够多便宜的钱,但是如果地拿得太贵了,也会陷入被动。一些国企、央企由于前些年拿了太多三四线城市的地,而且操盘能力远没有碧桂园、恒大强,当时看起来很便宜的地,如今看来也是很贵的,这也导致这些企业的业绩多年来原地踏步。

  去年,公开招拍挂市场上演了无数肉搏拼杀,某些激进的房企风光拿地王,仅过几个月之后就扛不住了。标杆房企在参与公开招拍挂的同时,往往另辟蹊径,更多地寻求股权收购等方式拿地,以降低成本。

  融创去年新增的巨量的土储,多半靠收购取得。2016年第3季度是融创拿地高峰,涉及储备体量2143万平米,其中有60%的地块属于收购方式获得。第四季度,融创获取土地1150万平米,收购比例达到82%。比较典型的案例是去年9月收购融科智地旗下42个物业项目的所有股权和债务,总代价137.88亿元……

  截至2016年年底,融创拥有239个项目,土地储备权益面积7921万平米,按照2016年759万平米的销售面积,这能维持其未来10年的开发使用!更重要的是,藉此,融创完成了八大区域、40余座一线、环一线和核心城市的全国布局。

  为了抢滩核心城市,走全国化布局,首创置地近五年来拿地风格都偏激进。2016年在地价高企的情况下,仍拿地117万平米。

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  ▲来源:wind资讯、明源地产研究院

  其总裁唐军透露,2017年首创置业可能进入深圳市场,独立项目或与房企或金融机构股权合作都会考虑。

  并购是求解利润难题的极好答案。去年,阳光城的“并购清单”总额超过200亿元,80%的土地来自并购,股权收购楼面价不到2000元/平米,相比公开市场上动辄上万的地价简直白菜价。广发证券的研报中显示,阳光城收购所获取的项目资源理论毛利率达到了56%,而同期招拍挂渠道获取的项目平均毛利仅有16.4%!

  03

  如何增收又增利?

  学新城控股、旭辉集团和绿城!

  规模扩张的过程中能控制好风险已经十分难得,但还有一些企业,竟然实现了规模和利润的双增长,可谓十分彪悍!

  世茂房地产去年的收入为592.86亿元,实现毛利163.49亿元,毛利率达27.6%,在行业名列前茅!

  新城控股年报显示,2016年合同销售金额650.60亿元(含合营项目170.85亿元),同比增长103.76%,报告期内,新城控股不仅实现营业收入279.69亿元,而且实现归属于上市公司股东净利润30.19亿元,分别同比增长18.67%和64.42%!

  素有“小万科”之称的旭辉集团,2016年合同销售金额为530亿元,同比上升75.5%,总营业收入为222.62亿元,同比增长21.50%;净利润为28.08亿元,同比增长33.98%!

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  ▲来源:公司年报、明源地产研究院

  类似的房企还有不少,明源君认为,这些企业之所以能够鹤立鸡群,一是有前瞻性的眼光和战略耐心,遇到风起就飞了;二是财务比较稳健,有能力逆势布局;三是产品定位符合市场需求,去化和回笼资金快。

  一、战略清晰,而且在战略布局上极有耐心

  去年世茂房地产的营业收入只增长了2.7%,合约销售总额只增长了2%至681.2亿元。若仅从业绩上看,世茂房地产明显“掉队”了。不过,许荣茂表示,这是世茂过去两年“主动调整”的结果。

  早在2014年,世茂就凭707.8亿元的销售额,位居第八位。不过规模增长是有代价的,许荣茂表示,“我们前两年增速太快,负债太高,库存太多,利息也上去了,工程质量也没控制住。”

  因此,2015年起,世茂发起了第二场变革,关注利润、回款和质量,规模退居其次。2014和2015年,世茂主动将营销费用在原有基础上砍掉70%!

  当然,世茂并不是放弃规模,2017年,世茂在经历战略调整之后,在保持稳健、保持利润的基础上,树立了800亿的目标。

  根据世茂2017年可售面积952万方和13850元的成交均价,保守计算,今年其可售货值达1300亿,完成800亿的目标难度不大。

  目前,世茂房地产旗下拥有132个项目,分布于全国43个城市,共3079万平米 (应占权益)的优质土地,平均土地成本为3547元/平米,相对低廉的土地成本,为日后利润率的提高提供了有效保证。

  剧烈分化的阶段,战略方向至关重要,定了好的战略,还要有足够的耐心。一些房企此前视三四线为毒药,但随着一二线调控越来越严,又开始动起了三四线的心思,如此没有战略耐心是很难做好的。

  二、调结构,降低净负债率,提高偿债能力

  2016年,世茂592.86亿销售额中,库存销售就占去了262亿元,为优化库存结构、提升现金回收比例、提升行业竞争力奠定了良好的基础。

  许世坛表示,由于拿地价格便宜,以及平均售价的上升,未来结算入2017、2018年的利润率还将稳健提升。预计未来两年,世茂的毛利率会维持在30%,净利率维持在15%的较高水平。

  年报显示,2016年,新城控股资产负债率达到84.1%。但实际上,公司资产负债率并没有这么高。2016年新城控股,销售金额和预收款项大增,达298.3亿元,去掉这部分款项,公司实际资产偿付负债率为35.5%,比2015年同期的68.8%大幅降低。同时,新城控股短期偿债能力也得到提升。2016年,新城控股速动比率为0.6,高于2015年的0.4,表明新城控股短期偿债能力大幅提升。

  2016年,旭辉以低成本发行境内债券、美元债券,无抵押美元银团贷款,并赎回高成本美元债券,借贷结构优化,净负债率降至50%(2011年高达142%),加权平均借贷成本5.5%,较2015年的7.2%显著下降,偿债压力减小。

不少房企规模大了却也牺牲了利润,为啥绿城、旭辉、新城却能增收又增利?

  ▲来源:公司年报、明源地产研究院

  2016年,旭辉集团资产负债率为80.47%,较2015年升高3.13个百分点,为近5年来的最高值。不过,2016年旭辉集团的速动比率为0.95,较2015年的0.89有所提升,短期偿债能力增强。

不少房企规模大了却也牺牲了利润,为啥绿城、旭辉、新城却能增收又增利?

  ▲来源:上市公司年报、明源地产研究院

  三、城市布局还要跟公司的明星产品相匹配

  2016 年,绿城集团累计签约金额1139亿元,同比增长58%,绿城中国总收入289.76亿元,同比增长11.24%,利润则同比增长76.46%,扫除了2015年收入和利润双降的阴霾。

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  ▲来源:绿城中国年报

  2014年以前绿城主要以产品为导向,产品存在单价高、总价高、开发成本高的特点,三四线城市无法接受,导致其部分项目毛利相对较低甚至无法盈利;即便在河阳,其去化依然艰难。

  明源君此前屡次强调,三四线需要的是是要高两三个档次,但是价格只能高半个档次,最多高一个档次,这是碧桂园在三四线乃至五线城市风生水起的重要原因。绿城档次太高了,去化必然难。

  2015年开始,绿城以市场为导向优化投资布局北上广深等15个重点核心城市,2016年继续向城市聚焦型转变,通过土地公开竞拍、收购等方式,新增北京等重点核心城市9幅优质地块,系统化深耕核心城市,坚决实施存量项目特别是三四线项目战略性去库存。核心城市的承载能力高,绿城高品质的产品受追捧,去化快,使得绿城成功翻身。

  旭辉同样如此,其2016年的业绩中长三角区域贡献率达68%,环渤海销售贡献达24%,中西部仅为8%。2016年,其新增土地继续深耕长三角、环渤海。过去几年,旭辉集团以打造刚需盘见长,但自2015年起,旭辉集团为迎合市场改善型置业需求,开始加大对改善型产品的投资,其铂悦系列产品成为旭辉销售业绩呈现爆发式增长的推动力之一。

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  ▲来源:公司年报、明源地产研究院

  齐白石说,学我者生,似我者死。标杆房企的良好做法不能照搬照抄,但是学习借鉴必然能增益自身。

来源:微信公众号:明源地产研究院
作者:艾振强